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島語：眼前房價過快上漲帶來的所謂經(jīng)濟探底回升表象，遮不住泡沫投機狂潮制造的未來風(fēng)險及深遠(yuǎn)損害。
房價過快上漲，城市面臨速漲速落風(fēng)險，地方政府及有關(guān)部門不得不采取限購限貸措施防止泡沫快速爆破。
但是，只要不采取征收房產(chǎn)稅等有關(guān)措施，這種調(diào)控就仍然保持著對投資投機購房的縱容和獎勵，這些限購限貸措施只不過是略加限制使之過度投機略微收斂而已，不是從根本上改變房地產(chǎn)市場的投機性賭博性。
企穩(wěn)跡象相對脆弱、基礎(chǔ)依舊不牢
今年以來，中國經(jīng)濟多項指標(biāo)出現(xiàn)止落回升變化。采購經(jīng)理人指數(shù)（PMI）從衰退線之下回升到景氣線之上，工業(yè)增加值和GDP等經(jīng)濟增長指標(biāo)由近年來逐月逐季不斷下落變?yōu)檫B續(xù)三季持平不降，工業(yè)企業(yè)利潤由下降變?yōu)檫B續(xù)增長，用電量和鐵路貨運由低負(fù)增長變?yōu)榇蠓鲩L，工業(yè)生產(chǎn)者價格指數(shù)（PPI）由連續(xù)多年下降變?yōu)樯仙?，鋼鐵煤炭等行業(yè)部分企業(yè)由嚴(yán)重虧損變?yōu)榇蠓?。很多人為此興奮不已，稱中國經(jīng)濟已筑底回升，結(jié)構(gòu)調(diào)整和供給側(cè)改革取得了重要成效。
今年前三季度中國經(jīng)濟增速為6.7%，繼續(xù)運行在合理區(qū)間。三季度以來部分宏觀經(jīng)濟指標(biāo)出現(xiàn)了止跌回穩(wěn)或小幅回升或持續(xù)向好的跡象。制造業(yè)投資和民間投資增速在9月均出現(xiàn)小幅回升，直接帶動了1-9月固定資產(chǎn)投資同比增速回升0.1個百分點至8.2%；受汽車銷售較快增長和二胎政策逐步發(fā)力的帶動，零售消費在三季度以來出現(xiàn)小幅回升，消費繼續(xù)發(fā)揮穩(wěn)定經(jīng)濟增長、優(yōu)化經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的重要作用。從物價角度來看，PPI同比增速在經(jīng)歷四年半負(fù)增長后于九月轉(zhuǎn)正、CPI同比增速維持在2%左右的水平均顯示物價水平在持續(xù)向好。從工業(yè)生產(chǎn)和利潤來看，PMI指數(shù)、工業(yè)增加值增速和工業(yè)企業(yè)利潤增速均表現(xiàn)出企穩(wěn)回升的跡象。
部分宏觀經(jīng)濟指標(biāo)的積極變化是否意味著中國經(jīng)濟已經(jīng)觸底企穩(wěn)甚至緩慢回升？我們分析認(rèn)為，這些指標(biāo)的積極變化只能說明中國經(jīng)濟下行的態(tài)勢暫時放緩、但難言經(jīng)濟已經(jīng)企穩(wěn)，中國經(jīng)濟仍處在筑底過程之中。
原因主要包括以下方面。第一，三季度以來部分經(jīng)濟指標(biāo)的回穩(wěn)在很大程度上仍得益于政府穩(wěn)增長尤其是穩(wěn)投資政策的發(fā)力，而中國經(jīng)濟自發(fā)增長動力仍明顯不足，如民間投資和制造業(yè)投資增速仍徘徊在3%左右的歷史低位。第二，PPI同比轉(zhuǎn)正及工業(yè)利潤的改善很大程度上得益于中上游大宗商品和工業(yè)產(chǎn)品價格回暖，大部分中下游制造業(yè)企業(yè)產(chǎn)品價格和利潤并沒有明顯改善的跡象。第三，國際市場復(fù)蘇不及預(yù)期、部分國家貿(mào)易保護主義抬頭等也為持續(xù)低迷的進出口形勢再添壓力。
此外，“三去一降一補”的供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革推進較為艱難，部分政策效果不及預(yù)期。三、四線城市地產(chǎn)庫存高企及一、二線城市樓市調(diào)控政策為本就脆弱的房地產(chǎn)投資回升態(tài)勢增加了不確定性。以上因素均對中國經(jīng)濟企穩(wěn)回升的基礎(chǔ)帶來挑戰(zhàn)。
因而，三季度以來的企穩(wěn)跡象相對脆弱、基礎(chǔ)依舊不牢，中國經(jīng)濟仍處在筑底過程之中。
增速后勁堪憂，難言經(jīng)濟已經(jīng)企穩(wěn)
今年1-9月，全國固定資產(chǎn)投資426906億元，同比增速為8.2%；盡管相對于1-8月小幅回升0.1個百分點，但相對于2015年全年10%和2016年上半年9%的固定資產(chǎn)投資增速，仍出現(xiàn)了較大程度的下滑。制造業(yè)投資和民間投資增速下滑是今年以來投資增速持續(xù)走緩的主要原因；而基建投資保持高速增長以及房地產(chǎn)投資的相對回升成為穩(wěn)投資的主要力量。今年1-9月制造業(yè)投資和民間投資同比增速分別為3.1%和2.5%，較2015年全年增速分別下滑5個和7.6個百分點。制造業(yè)投資和民間投資的大幅下滑盡管受很多因素影響，但根本原因在于內(nèi)需不足及市場自發(fā)投資的動力不足。
今年三季度以來，固定資產(chǎn)投資部分分項的增速出現(xiàn)了企穩(wěn)并小幅回升的跡象。民間投資和制造業(yè)投資同比增速在1-9月均出現(xiàn)小幅回升，房地產(chǎn)投資也連續(xù)兩月表現(xiàn)出增速小幅回升的態(tài)勢，這些指標(biāo)的回升直接帶動了固定資產(chǎn)投資增速從1-8月的8.1%回升到1-9月的8.2%。同時，連續(xù)54個月負(fù)增長的PPI 同比在9月轉(zhuǎn)正，PMI指數(shù)也已多月保持在高于50的水平之上，工業(yè)增加值增速、規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)利潤等指標(biāo)也出現(xiàn)了持續(xù)向好的跡象。這些指標(biāo)似乎表明投資增速已經(jīng)企穩(wěn)并開始緩慢回升，這也是目前市場上較為普遍的觀點。
數(shù)據(jù)來源：國家統(tǒng)計局
（固定資產(chǎn)投資及組成部分同比增速）
我們分析認(rèn)為，包括投資增速在內(nèi)的部分宏觀經(jīng)濟指標(biāo)的止跌回穩(wěn)或小幅回升，只能說明中國經(jīng)濟下行的態(tài)勢暫時放緩、但難言經(jīng)濟已經(jīng)企穩(wěn)，中國經(jīng)濟仍處在筑底過程之中。
主要原因包括兩個方面。第一，今年以來投資增速下滑趨緩、緩中趨穩(wěn)的主要發(fā)力點仍在基建投資和房地產(chǎn)投資，而占投資比重三分之一的制造業(yè)投資和占比超過60%的民間投資盡管出現(xiàn)了暫時止跌企穩(wěn)的跡象，但其3%左右的增速無論是相對于去年同期還是整體投資增速而言，均屬于極低的水平，這表明內(nèi)需乏力、市場自發(fā)投資動力不足的局面沒有發(fā)生根本改變。
第二，一些觀點認(rèn)為，PPI轉(zhuǎn)正和工業(yè)企業(yè)利潤改善為投資增速企穩(wěn)回升奠定了基礎(chǔ)。我們的分析表明，PPI由負(fù)轉(zhuǎn)正的主要動力是煤炭、石油、鋼鐵等中上游工業(yè)品價格的回升；而中下游工業(yè)品價格并沒有出現(xiàn)顯著的、普遍的回升態(tài)勢。從工業(yè)企業(yè)利潤增幅來看，利潤改善最為明顯的也是中上游工業(yè)企業(yè)及汽車、計算機和電子等少部分真正意義的制造業(yè)行業(yè)。因而，結(jié)構(gòu)性的PPI和工業(yè)企業(yè)利潤的改善恐很難帶動整個制造業(yè)和民間投資增速的真正企穩(wěn)和顯著回升。換言之，投資增速短期的企穩(wěn)回升跡象相對脆弱、基礎(chǔ)依舊不牢。
2017年，基建投資仍是穩(wěn)投資、保增長的主要力量。盡管今年以來財政收入增速放緩及財政收支矛盾較為突出，但考慮到目前基建投資的資金來源主要是地方政府和企業(yè)自籌資金及銀行貸款、PPP項目規(guī)模和范圍在不斷擴大等因素，財政預(yù)算資金對基建投資的貢獻(xiàn)保守估計不超過20%。因此，財政收支問題不會對基建投資的高速增長形成較大的約束，2017年基建投資仍將保持20%左右的增速?？紤]到目前去產(chǎn)能的速度及主要產(chǎn)能過剩產(chǎn)品價格回暖，去產(chǎn)能因素對制造業(yè)投資增速的影響會逐漸減弱，預(yù)計2017年制造業(yè)投資走勢前低后高，全年增速有望恢復(fù)到4%-5%的水平。受三、四線城市高庫存及一、二線城市樓市調(diào)控政策影響，房地產(chǎn)投資今年以來的回暖態(tài)勢恐難延續(xù)，預(yù)計2017年房地產(chǎn)投資增速會下滑到2%-3%。
2016年最炫目的上升變化
不是實體經(jīng)濟，而是房價狂潮
地球人都知道，中國經(jīng)濟今年最炫目的上升變化不是實體經(jīng)濟，而是房地產(chǎn)市場的又一輪暴漲狂潮。
年初，商品房銷售額從半年前的負(fù)增長一變而為超高速同比增長43.6%，4月份升高到驚人的55.9%，9月份同比增長41.3%，與此同時房價從去年上半年同比下降變?yōu)榀偪裆蠞q，中國指數(shù)研究院公布的9月份百城房價指數(shù)同比上漲16.6%，一線城市房價上漲26.7%。同時鋼鐵、煤炭等房地產(chǎn)相關(guān)投資品價格大幅上漲，中鋼協(xié)公布的9月份鋼材綜合價格指數(shù)同比上漲32%，焦煤期貨和現(xiàn)貨價格同比上漲70%。
房價暴漲拉高鋼鐵煤炭等原材料價格，鋼鐵煤炭等行業(yè)由嚴(yán)重虧損變?yōu)橛蠓鲩L，鋼鐵業(yè)利潤增速從去年底的-67%突升到今年9月的272.4%，煤炭業(yè)利潤增速從去年底的-65%翻轉(zhuǎn)為今年9月的65.1%。然而，房地產(chǎn)及相關(guān)投資品產(chǎn)業(yè)價格和利潤暴漲期間，與房地產(chǎn)業(yè)關(guān)聯(lián)較弱的制造業(yè)產(chǎn)品價格大體不變，與去年底比，食品服裝等消費品制造業(yè)利潤下降，機械電子等機電制造業(yè)利潤只是略有上升或下降。數(shù)據(jù)事實表明，所謂宏觀經(jīng)濟回升變化主要是房地產(chǎn)價格暴漲及房地產(chǎn)相關(guān)投資品價格高漲及其影響效應(yīng)。
房地產(chǎn)及相關(guān)投資品價格暴漲，拉動房地產(chǎn)業(yè)及相關(guān)投資品產(chǎn)業(yè)及利潤突進性增長，也拉動了房地產(chǎn)及相關(guān)產(chǎn)業(yè)銷售收入和增加值增長。房地產(chǎn)業(yè)去除房價上漲因素的實際增長效果遠(yuǎn)沒有房價上漲狂潮那樣巨大。今年1-9月，房地產(chǎn)業(yè)增加值按不變價格計算實際增長8.9%，房地產(chǎn)業(yè)增加值占GDP比重6.5%，國家統(tǒng)計局公布房地產(chǎn)對經(jīng)濟增長貢獻(xiàn)率為8%。前三季度煤炭鋼鐵產(chǎn)量因產(chǎn)能過剩壓力及去產(chǎn)能政策而持續(xù)下降，企業(yè)經(jīng)營因價格上漲而轉(zhuǎn)虧為盈，煤炭鋼鐵業(yè)去除價格上漲因素的實際增速與去年底相比不升反降，煤炭和鋼鐵業(yè)增加值按不變價格計算的實際增長分別從1.9%降為-1.3%,從5.4%降到0.7%。房地產(chǎn)價格上漲只是給這一產(chǎn)業(yè)帶來了轉(zhuǎn)虧為盈及利潤大幅上漲的肥碩果實，卻沒有給實體經(jīng)濟帶來多少實質(zhì)性增長。
房價過高造成房地產(chǎn)惡性膨脹
禍患不已!
房地產(chǎn)價格暴漲及其所拉動的煤炭鋼鐵價格急漲對正在推進中的結(jié)構(gòu)調(diào)整及去過剩產(chǎn)能進程產(chǎn)生突如其來的逆向沖擊。雖然房地產(chǎn)庫存因銷售增長而減少，減輕了房地產(chǎn)企業(yè)和地方土地財政的壓力，但房地產(chǎn)去庫存過程中的房價過高上漲給經(jīng)濟帶來了新的沖擊和破壞。
房價過高上漲刺激投資投機性購房和恐慌性購房需求，使房地產(chǎn)市場及產(chǎn)業(yè)一時間變得極度投機瘋狂，給未來埋下禍根。房地產(chǎn)業(yè)以暴利豪賭之瘋狂及貨幣金融政策優(yōu)惠支持獲得大量資金，根據(jù)央行數(shù)據(jù)，9月末房地產(chǎn)貸款余額同比增長25.2%，個人購房貸款增長33.4%，大幅度高于全部貸款13%的增速，房地產(chǎn)貸款余額占比和新增房地產(chǎn)貸款占比重快速上升至24.3%和42.9%。當(dāng)前中國房價收入比和房地產(chǎn)貸款占比之高，已超過了當(dāng)年日本房地產(chǎn)泡沫崩潰時的水平。即使中國高超泡沫因有政府政策支持而屢創(chuàng)奇跡，也不過是風(fēng)險后推，房價過高造成房地產(chǎn)惡性膨脹，經(jīng)濟結(jié)構(gòu)嚴(yán)重失衡，經(jīng)濟增長難以持續(xù)，禍患不已。
即使中國高超泡沫因有政府政策支持而屢創(chuàng)奇跡，也不過是風(fēng)險后推，房價過高造成房地產(chǎn)惡性膨脹，經(jīng)濟結(jié)構(gòu)嚴(yán)重失衡，經(jīng)濟增長難以持續(xù)，禍患不已。
2010年以來，煤炭鋼鐵等產(chǎn)能過剩行業(yè)持續(xù)大幅度負(fù)增長，構(gòu)成整體經(jīng)濟持續(xù)下行的逆流主力。房價過高上漲時段所謂房地產(chǎn)上升帶來的經(jīng)濟止落回升是一種表面幻象，房地產(chǎn)一時間過度膨脹推動的結(jié)構(gòu)失衡產(chǎn)能過剩實際上形成了長時期難以化解的經(jīng)濟下行深層壓力。
近年來經(jīng)濟下行壓力不斷加重，病根在于房地產(chǎn)過熱及基礎(chǔ)設(shè)施投資規(guī)模過大造成的投資品行業(yè)產(chǎn)能過剩積重難返。多年來政府持續(xù)不斷擴大基礎(chǔ)設(shè)施投資，造成投資率過高特別是政府投資過剩的結(jié)構(gòu)深重失衡，屢漲屢落的房地產(chǎn)狂潮一次又一次地將房地產(chǎn)投資品行業(yè)從過剩推向更加過剩。煤炭鋼鐵去產(chǎn)能去庫存目標(biāo)規(guī)劃被房地產(chǎn)煤炭鋼鐵價格的大幅上漲所沖垮。縮減下去的過多庫存重又加碼補庫，減產(chǎn)停產(chǎn)的僵尸企業(yè)再次復(fù)活擴產(chǎn)。產(chǎn)能過剩在房價上漲高潮中又被推向新的高峰。
是房地產(chǎn)業(yè)投機性惡性擴張!
不能美化支撐經(jīng)濟增長假象!
眼前房價過快上漲帶來的所謂經(jīng)濟探底回升表象遮不住泡沫投機狂潮制造的未來風(fēng)險及深遠(yuǎn)損害。房價過快上漲城市面臨速漲速落風(fēng)險，地方政府及有關(guān)部門不得不采取限購限貸措施防止泡沫快速爆破。但是，只要不采取征收房產(chǎn)稅等有關(guān)措施，這種調(diào)控就仍然保持著對投資投機購房的縱容和獎勵，這些限購限貸措施只不過是略加限制使之過度投機略微收斂而已，不是從根本上改變房地產(chǎn)市場的投機性賭博性。
這種調(diào)控希望保持房地產(chǎn)市場屢落屢起的投機功能，希望被壓落下去房價還可再輕松推漲起來發(fā)揮所謂支撐經(jīng)濟的作用。這種調(diào)控只是努力在以房價上漲支撐經(jīng)濟與控制房價泡沫漲破風(fēng)險之間尋求平衡。這種以支持房價不斷超前上漲來維持投機性房地產(chǎn)市場的調(diào)控方式及經(jīng)濟發(fā)展方式不可持續(xù)，房價不斷高漲而實體經(jīng)濟卻每況愈下，實體經(jīng)濟與房地產(chǎn)反向行進之勢令人膽寒。房價被限制性措施調(diào)控下落后，依賴房地產(chǎn)的中國經(jīng)濟也將不可避免地隨之再次向下減速。
然而，中國經(jīng)濟深受投機性房地產(chǎn)業(yè)暴漲暴落之苦至今渾不覺悟。多年來房地產(chǎn)過高上漲和投機性恐慌性購房相互推動惡性循環(huán)，使中國房地產(chǎn)市場及產(chǎn)業(yè)變成了比中國股市更加可怕的巨大賭場，造成巨大的財富差距和社會分裂。房價過高造成房價收入比和負(fù)債償債比過高，給廣大普通家庭的收支、生計、就業(yè)、負(fù)債、理財造成了無法承受的重壓，給中國經(jīng)濟正常增長運行造成了巨大的沖擊和扭曲。對于中國房地產(chǎn)業(yè)的投機性惡性擴張及其被美化的所謂支撐經(jīng)濟增長的假象，應(yīng)當(dāng)依據(jù)事實深入析解，辨明弊害。中國經(jīng)濟必須痛除投機性房地產(chǎn)依賴癥，重回勵精圖治持續(xù)穩(wěn)定增長之路。
（袁鋼明，清華大學(xué)中國與世界經(jīng)濟研究中心研究員）
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